Neue Ära, neue Regeln: So baust du ein zukunftsfähiges Portfolio

Unsere Welt verändert sich gerade in rasendem Tempo. Alte Gewissheiten brechen weg und gefühlt wird unser wirtschaftliches Umfeld jeden Monat ein Stück unvorhersehbarer. Was bedeutet das für unsere Geldanlage? Können wir uns darauf verlassen, dass die Strategien, die uns über Jahrzehnte treue Dienste geleistet haben, auch in Zukunft funktionieren?

Diese dreiteilige Serie geht dieser Frage nach (hier der Übersichtsartikel). Sie zeigt, warum die „goldene Ära des Investierens“ gerade unumkehrbar endet, warum viele der bewährten Rezepte der letzten Jahrzehnte in dem neuen Umfeld nicht mehr automatisch funktionieren werden – und wie wir damit umgehen können.

In diesem Teil 3 geht es nun um konkrete Schritte, die du unternehmen kannst, um besser durch diese neue Zeit zu navigieren.

Die ersten beiden Teile dieser Trilogie haben gezeigt: Wir stehen vor der größten Kapitalmarkt-Zeitenwende unserer Generation.

Damit kommen wir in diesem dritten Teil zur größten Frage überhaupt: Was bedeutet das konkret für dein Depot?

Wenn die so günstigen makroökonomischen Rahmenbedingungen der letzten 40 Jahre wirklich zu Ende sein sollten – sinkende Zinsen, niedrige Inflation, hilfsbereite Zentralbanken –, funktionieren dann die Anlagestrategien noch, die in dieser Zeit entstanden sind?

Vielleicht denkst du dir: „Bisher lief es im Schnitt doch recht gut. Wieso sollte ich etwas ändern? Diese ganzen ETF-Ratgeber können doch nicht alle falsch liegen?“

Das sind berechtigte Fragen. Genau darum geht es in diesem Artikel.

Ich zeige dir meine eigenen Überlegungen, was die Erkenntnisse aus den ersten beiden Teilen für den Aufbau eines resilienten Portfolios bedeuten. Keine „Geheimtipps“, keine Panikmache. Mein Fokus ist die langfristige Kapitalanlage für die nächste Dekade und darüber hinaus.

Mir ist bewusst: Meine Ideen weichen von den Inhalten des durchschnittlichen Finanz-Influencers deutlich ab. Es ist jedoch das ehrliche Bild, das sich mir nach intensiver Beschäftigung zeichnet. Was du davon mitnimmst, entscheidest du. Ich freue mich jedenfalls, wenn es als Denkanstoß zum Formen deines eigenen “Big Picture” dienen kann.

Was wir über die Zukunft wissen

Bevor wir zu den konkreten Portfolioüberlegungen kommen, lass uns ehrlich sein: Niemand weiß genau, was die Zukunft bringt.

Aber wir haben durchaus einige handfeste Anhaltspunkte.

Antti Ilmanen – Co-Head bei dem renommierten Anlagehaus AQR Capital Management – hat als Widmung seines aktuellsten Buches geschrieben: „To all the young retirement savers across the world – who have been handed a bad draw”.

Was meint er damit?

Einfach gesagt: Viele Märkte haben in den letzten Dekaden so gut abgeschnitten, dass sie bereits viel von den künftigen Renditen “vorweggenommen” haben. Die Bewertungen sind entsprechend hoch – und hohe Bewertungen bedeuten statistisch niedrigere Zukunftsrenditen.

Das lässt sich gut an einer Kennzahl zeigen: der Excess CAPE Yield. Sie basiert auf der bekannten CAPE-Ratio von Nobelpreisträger Robert Shiller, berücksichtigt aber zusätzlich die realen Zinsen. Vereinfacht gesagt zeigt sie, wie attraktiv Aktien im Vergleich zu (fast) risikolosen Anlagen sind.

Quelle: Prof. Robert Shiller, www.econ.yale.edu/~shiller/data.htm

Die blaue Linie zeigt die CAPE Yield. Die grüne Linie zeigt die tatsächlichen Aktienrenditen (minus Zins und Inflation) der darauffolgenden 10 Jahre.

Was du in dieser Grafik siehst, macht durchaus nachdenklich.

Drei Erkenntnisse:

• Diese Bewertungsmaßzahl funktioniert als Prognoseinstrument tatsächlich recht gut.
• Die Renditen der letzten 10 Jahre sind weit über das hinausgeschossen, was die CAPE Yield hergegeben hätte. Das bedeutet: Viel der künftigen Renditen wurde „vorkonsumiert“.
• Der aktuelle CAPE-Yield-Wert deutet auf unterdurchschnittliche Aktienrenditen in den nächsten 10 Jahren hin

Dazu kommen die belastenden strukturellen Veränderungen aus Teil 2 dieser Trilogie: mehr staatliche Eingriffe, Deglobalisierung, höherer Inflationsdruck.

Die unbequeme Wahrheit ist: Es wird in Zukunft wohl deutlich schwieriger und anstrengender werden mit der Geldanlage. Wie gehen wir am besten damit um?

Alles in Panik verkaufen, oder lieber stur einfach weitermachen wie bisher? Mit hoher Sicherheit ist nichts von beidem eine gute Lösung. Veränderungen hat es immer gegeben, die Frage ist, wie wir sie geschickt annehmen.

Hier sind einige Dinge, die dafür interessant sein könnten.

Was bedeutet das alles für unser Portfolio?

Passiv investieren mit dem MSCI World wird nicht mehr funktionieren

Uh, was für ein Hammersatz.

Ich spüre förmlich den Protest: „Jetzt haben wir endlich einen Weg gefunden, für uns Privatanlegende, unabhängig, günstig und ohne Provisionen zu investieren, dank ETFs – und du willst das alles wieder kaputtmachen?? Schäm dich!”

ETFs sind ja wirklich ein Segen für uns Anleger. Aber sie erlösen dich nicht von der Aufgabe, genau hinzusehen, worin du da investierst.

Warum der MSCI World – und damit das Weltportfolio als beliebteste Form privater Kapitalanlage in Eigenregie – vor schwierigen Zeiten steht:

Problem 1: Extrem hohe Bewertungen

Der MSCI World investiert zu 72 % in die USA – einen der aktuell teuersten Märkte überhaupt, historisch haben solche Niveaus zu unterdurchschnittlichen 10-Jahres-Renditen geführt. Dazu kommt: Mit Aktien verhält es sich wie mit Immobilien – wer schon teuer einkauft, verdient weniger.

Problem 2: Wahrscheinliche Kapitalabflüsse

Wie Teil 2 argumentiert: Viele Länder holen gerade Industrien zurück ins eigene Land („Reshoring”). Das erfordert massive Kapitalzuflüsse in die Heimatmärkte. Die USA haben mit geschätzten 30 Billionen USD ausländischem Kapital den größten Bestand überhaupt an ausländischen Investoren. Wenn auch nur 5–10 % dieser Gelder “nach Hause” fließen, sind das einige Billionen USD weniger Nachfrage nach US-Anlagen.

Problem 3: Hohe Konzentration macht fragil

Der US-Markt zeigt eine historisch extreme Konzentration – die Top 10 machen über 37% des S&P 500 aus. Ein Niveau, das nur selten in der Geschichte erreicht wurde. Gleichzeitig ist der Anteil von Nicht-Tech-Sektoren stark gesunken: Energie und Grundstoffe – zwei der wenigen Branchen, die durch inflationäre Zeiten helfen – von 9% auf 4,5% in 10 Jahren. Der MSCI World ist faktisch eine konzentrierte Wette auf US Tech-Wachstumstitel für ein Umfeld sinkender Inflation.

Eine historisch ähnliche Zeit könnte 1968–1982 gewesen sein: relativ hohe Bewertungen am Anfang, beginnende Inflation und eine unruhige Zeit (Vietnamkrieg, Rassenunruhen, aber auch das Hinterfragen sozialer Normen, Woodstock). Wer damals in die großen Indizes investiert hat, hatte über die nächsten fünfzehn Jahre nominal nichts verdient und war in realer Kaufkraft gemessen sogar ärmer als vorher.

Die Wahrheit ist unbequem, aber wir müssen uns ihr stellen:

„Passives” Investieren kann nicht die finale, alles heilende Antwort auf alle Geldanlage-Fragen sein. Es war die optimale Strategie für ein disinflationäres, globalisierendes Umfeld mit fallenden Zinsen – ein Umfeld, das wir hatten und das gerade sehr deutlich endet.

Aktien ja, aber geschickter

Sollen wir also lieber die Finger von Aktien lassen?

Auf keinen Fall. Sie bleiben ein Basisinvestment eines ausgewogenen Portfolios. Aber du solltest es vielleicht etwas anders angehen, als der Mainstream empfiehlt.

Value und das Problem mit den “Champions”

Wir befinden uns in einer Zeit, in der große US-Wachstumstitel gehypt werden, während vielversprechende Alternativen ignoriert werden. Das hat extreme Bewertungsunterschiede geschaffen zwischen verschiedenen Kategorien von Aktien:

Growth-Aktien: Das sind die aktuellen Lieblinge – Unternehmen, von denen enormes künftiges Wachstum erwartet wird und die deshalb schon heute teuer sein dürfen. Sie verdienen oft noch wenig, investieren aber viel in die Zukunft. OpenAI ist ein Bilderbuch-Beispiel dafür.

Value-Aktien: Das ist das, was Warren Buffett gerne in sein Portfolio kauft. Unternehmen mit niedriger Bewertung relativ zu ihren Fundamentaldaten. Oft haben sie reife Geschäftsmodelle und sind profitabel, aber haben nur moderate Wachstumsaussichten. Viele Aktien mit hoher Dividende fallen in diese Kategorie.

Value-Aktien machen dein Depot resilienter

Extrem interessant ist, wie sich der Bewertungsunterschied zwischen diesen beiden Gruppen über die Jahre entwickelt hat:

Quelle: www.koyfin.com.

Der Bewertungsunterschied ist heute extremer als zur Dotcom-Blase 2000. Value-Titel sind im Vergleich zu Growth-Titeln historisch viel geringer bewertet.

Wenn du dich auf Value-Titel konzentrierst, vermeidest du nicht nur die Large-US-Tech-Growth-Ausrichtung von MSCI World & Co. In schwierigen Marktphasen (nach der Dotcom-Blase, Finanzkrise 2008, Crash 2022) laufen Value-Titel normalerweise auch deutlich besser als Growth-Titel. In der Phase 1960 – 1980 haben Anleger mit Value-Strategien sogar noch moderate Gewinne gemacht, während Growth-Investoren real Geld verloren haben.

Viele Emerging Markets haben bessere Fundamentaldaten

Ein geografisch interessanter Bereich liegt außerhalb des Westens. Viele Länder der “Emerging Markets”, also der aufstrebenden Wirtschaften, bieten heute bessere Fundamentaldaten als überteuerte westliche Märkte:

• Günstigere Bewertungen bei höherem Wirtschaftswachstum
• Oft solidere Staatsfinanzen als westliche Länder
• Bessere Demografie (jüngere, wachsende Bevölkerungen)
• Vor allem im Fall von China und anderen asiatischen Märkten: Fast lächerlich niedrig bewertete Währungen

Ja, Emerging Markets sind sehr heterogen. Man muss gut hinschauen, was man sich da zusammenkauft. Die Gewichtung nach Kapitalmarktgewicht in Indizes wie den MSCI Emerging Markets mag nicht die beste Wahl sein. Aber aus meiner Sicht ist es fast schon paradox, dass westliche Länder mit Rekordschulden und demografischen Problemen in einem konventionellen Portfolio immer noch 70 % oder mehr ausmachen sollten, während aufstrebende Volkswirtschaften mit gesünderen Bilanzen als „riskant“ und „vielleicht als Beimischung“ abgetan werden.

Ich ganz persönlich würde es eher umgekehrt machen. Das macht zwar etwas mehr Aufwand, aus meiner Sicht hat der MSCI World aber aktuell das deutlich größere Risiko.

Auch bei Staatsanleihen musst du besser hinsehen

Anleihen sind genauso ein Standardbaustein eines ausgewogenen Portfolios. Aber auch hier werden wir genauer hinsehen müssen.

Wie in Teil 2 erklärt, haben besonders westliche Staaten mittlerweile beeindruckende Schuldenberge aufgehäuft:

Quelle: IMF Data Portal.

Das Dilemma: Irgendwann muss jeder Staat seine Schuldenlast in den Griff bekommen. Das wird umso dringender, je weniger Käufer sich für die Staatsanleihen finden und je höher dadurch die Zinsen steigen.

Die “elegante” Lösung für Staatsschulden

Regierungen wollen dieses Problem naturgemäß möglichst ohne sozialen Aufruhr lösen. Ein bewährter Trick: Man nimmt leicht erhöhte Inflation in Kauf, während Staat und Zentralbanken mit indirekten oder sogar direkten Eingriffen dafür sorgen, dass es weiter genügend Käufer aus dem heimischen Umfeld gibt. Das hält den Preis hoch – und damit die Zinsen niedrig.

Ergebnis: Die Zinsen sind für die gegebene Inflation eigentlich zu gering.

Die Konsequenz

Real entschuldet sich der Staat auf Kosten der Anleihehalter. Die Rückzahlung erfolgt zwar in vollem Umfang, aber dann eben in abgewerteter Währung.

Du denkst: “Hey, das kennen wir von Bananenrepubliken, aber doch nicht vom Westen“?

Tatsächlich werden Maßnahmen in diese Richtung auch im Westen diskutiert, wie dieser Artikel von Charles Calomiris aus dem Jahr 2023 zeigt – veröffentlicht in einer Fachzeitschrift der Federal Reserve Bank of St. Louis.

Aber auch früher gab es so etwas schon im Westen. Britische Staatsanleihen etwa wurden nach dem Zweiten Weltkrieg liebevoll „Certificates of Confiscation“ genannt, weil eben Kaufkraft vom Sparer zum Fiskus floss – ohne jede formelle Enteignung.

Was das für dich bedeutet

Bei Staatsanleihen solltest du in der kommenden Dekade genauer hinschauen.

• Wer ist der Schuldner, wie solide ist das Land aufgestellt?
• Wie hoch ist die Verschuldung? Je höher, desto größer das “Financial Repression”-Risiko.
• Wie lang ist die Laufzeit? Langlaufende Anleihen hoch verschuldeter Staaten könnten zu einer Art Falle werden.

Je geringer die Rendite solcher Anleihen beim Kauf ist, umso relevanter wird die Frage. Wenn Staatsanleihen, dann vielleicht eher Kurzläufer und Länder mit niedrigem Schuldenstand. Oder du diversifizierst mit Anleihe-ETFs über mehrere solide Staaten.

Alternative Anlageklassen

Wenn traditionelle Anlagen unter Druck stehen, werden oft alternative Assets interessant.

Ein gutes Umfeld für Sachwerte

Falls das beschriebene Szenario eintritt – leicht erhöhte Inflation bei künstlich niedrig gehaltenen Zinsen –, sind die Realzinsen zu gering oder sogar negativ.

Das bedeutet konkret: Wenn die Inflation bei 4% liegt, aber Staatsanleihen nur 2% Zinsen bringen, verlierst du jedes Jahr 2% Kaufkraft. In einem solchen Umfeld werden Anleger nach Alternativen suchen – und das treibt die Preise von Sachwerten.

Gold: Mehr als nur Krisenschutz

Gold profitiert besonders von dieser Konstellation. Es bringt zwar keine laufenden Erträge, aber das ist bei negativen Realzinsen kein Nachteil mehr. Gleichzeitig behält es seine Kaufkraft über inflationäre Phasen hinweg.

Dazu kommt: Das weltweite Währungssystem steht vor Umbrüchen. Wir sehen bereits, wie Zentralbanken ihre Goldreserven aufstocken und sich weniger abhängig vom Dollar machen wollen. In einem instabileren monetären Umfeld gewinnt Gold als “neutrales” Wertaufbewahrungsmittel an Bedeutung.

Wie viel Gold macht Sinn?

Gold war dazu historisch immer ein guter Diversifikator – es entwickelt sich oft anders als Aktien und Anleihen. Experten wie der von mir sehr geschätzte Russell Napier argumentieren deshalb, dass es nicht reicht, nur „etwas“ Gold zu haben. Er sieht einen Goldanteil von rund 20% als angemessen für die kommenden Jahre – deutlich mehr, als die meisten Portfolios heute enthalten. Ob du so weit gehen möchtest, musst du selbst entscheiden.

Was ist mit Bitcoin als Goldersatz?

Viele sehen Kryptowährungen als „digitales Gold“. Aus meiner Sicht ist das jedoch ein Trugschluss. Bitcoin und andere Cryptos reagieren sehr stark auf Veränderungen der Liquidität am Markt, zeigen eine hohe Korrelation zu Risiko-Assets. Sie verhalten sich eher als „Risk-on-Asset“ denn als sicherer Hafen: Sie fallen oft genau dann, wenn man Schutz bräuchte – wie 2022 zu sehen war. Es ist schwer, sie als Ersatz für Gold zu sehen.

Immobilien – wer es sich leisten kann

Der klassische Sachwert schlechthin sind Immobilien. In einem inflationären Umfeld gehören sie theoretisch in jedes Portfolio – besonders in guter Lage bieten sie Schutz vor Geldentwertung und können gleichzeitig laufende Erträge generieren.

Immobilien haben aber einen entscheidenden Nachteil:

Sie sind, wie der Name schon sagt, unbeweglich. Man kann sie nicht einfach einpacken und mitnehmen. Und das macht sie zum bevorzugten Ziel staatlicher Zugriffe, wenn die öffentlichen Kassen leer sind. Ohne das moralisch zu bewerten: Historische Beispiele gibt es genug. 1952 etwa führte Deutschland den Lastenausgleich ein – Immobilienbesitzer mussten 50% des Vermögenswertes als „Zwangshypothek“ über 30 Jahre abzahlen.

Dazu kommt, dass eine einzelne Immobilie schnell zu einem Klumpenrisiko im Gesamtvermögen wird. Es gibt zwar Immobilienfonds, die dieses Problem lösen. Aber sie sind schwierig zu bewerten. Das Abwertungs-Desaster um den UniImmo: Wohnen ZBI der Union Investment hat im Juni 2024 viele Anleger verschreckt: Ein Fonds, der als „sichere Geldanlage“ mit „niedrigem Risiko“ beworben wurde und dann in einer einzigen Nacht fast 17 % verlor.

Das Allerwichtigste: Echte Diversifikation

Der Bärenmarkt der Diversifikation

Die letzten 15 Jahre waren für alle, die ihr Depot nach den Regeln der Kunst gebaut und richtig diversifiziert hatten, keine sehr schöne Zeit. Diversifikation wurde nicht belohnt, sondern bestraft:

Einfach gesagt: Wer alles auf US-Tech gesetzt hat, wurde reich. Wer brav diversifiziert hat – verschiedene Regionen, Branchen, Anlageklassen –, blieb zurück. Das hat viele Anleger zu einem gefährlichen Schluss verleitet: „Diversifikation bringt nichts. Konzentration auf die Gewinner ist besser” (ich empfehle dir unbedingt den kurzen, aber extrem witzig geschriebenen Artikel “A Bear Market in Diversification” von Meb Faber, Gründer und Portfolio-Manager von Cambria Investment Management, dazu).

Sollte auch in Zukunft Diversifikation keinen Sinn mehr machen? Ich bin überzeugt, dass das ein großer Trugschluss wäre.

Dazu kommt, dass viele Anleger glauben, mit einem MSCI World aus 1.500 Titeln seien sie gut diversifiziert. Die Realität ist allerdings: 2.000 Aktien bringen nicht mehr Diversifikation als 200 gut gewählte. 

Warum?

Weil Aktien – egal ob aus Deutschland, Japan oder den USA – weitgehend gleich auf das wirtschaftliche Umfeld reagieren.

Echte Diversifikation braucht verschiedene Anlageklassen, die unterschiedlich auf makroökonomische Veränderungen reagieren: Aktien, Anleihen, Gold, Rohstoffe. Nur so reduzierst du das Gesamtrisiko erheblich.

Dynamische Modelle: Diversifikation auch “über die Zeit”

Wir sind bisher stillschweigend von einer „Buy-and-hold“-Strategie ausgegangen – kaufen und stur halten, egal was passiert.

Das Problem daran: 

Du hast damit keinerlei Risikomanagement. Du gehst mit dem Markt hoch und runter, wie ein Boot auf den Wellen im Meer. Einbrüche musst du aussitzen. In Bullenmärkten fühlt sich das weniger schlimm an. Aber in einem Umfeld mit höherer Volatilität, unvorhersagbaren politischen Eingriffen und strukturellen Veränderungen kann “Buy And Hold” richtig schmerzhaft sein.

Es gibt jedoch noch einen anderen, besseren Weg: bewährte, aber wenig bekannte dynamische Anlagemodelle (sogenannte Tactical Asset Allocation-Modelle). Anstatt starr zu bleiben, passen sie ihre Gewichte nach klaren Regeln systematisch an die Marktsituation an.

Was meine ich damit?

Ein einfaches Beispiel:

Quelle: TradingView

Märkte verlaufen in Trends – das siehst du am S&P 500 mit seinen ausgeprägten Aufwärts- und Abwärtsphasen.

Stell dir vor, du gehst einfach aus dem Markt, sobald die Kurse unter die orange Linie fallen, und kaufst wieder, wenn sie darüber steigen.

Das Ergebnis: Du hättest die großen Einbrüche (Dotcom-Blase, Finanzkrise) weitgehend vermieden und trotzdem an den Aufschwüngen teilgenommen. Mehr Rendite bei weniger Risiko. Und vor allem: ruhigere Nächte.

Funktioniert das immer perfekt? Nein. Und um ein solches Modell resilient und mit mehreren Anlageklassen zu bauen, braucht es mehr als einen gleitenden Durchschnitt. Aber es ist keine Zauberei, sondern einfach das Ausnutzen von seit Jahrhunderten vorhandenen Marktcharakteristika.

Solche dynamischen Modelle sind aus meiner Sicht die beste Antwort auf die neue Zeit. Sie sind zwar etwas aufwendiger als “Kaufen und Halten”, aber mit ca. einer Stunde Arbeit im Monat immer noch privatanlegerfreundlich umsetzbar.

Mehr zu solchen Modellen zeige ich dir in meinem nächsten Blogartikel (Link folgt, sobald der Artikel fertig ist).

Schlusswort

Die Zeiten ändern sich.

Das ist nicht schlimm.

Veränderungen hat es immer gegeben und wird es immer geben. Erfolgreich waren in der Historie immer die, die sich neuen Zeiten am besten anpassen konnten – und in neue Zeiten sind wir ohne Frage unterwegs.

Du kennst jetzt die wesentlichen Argumente dafür, was das fürs Anlegen in Eigenregie bedeutet:

• Warum die makroökonomischen Rahmenbedingungen andere geworden sind.
• Warum bewährte Strategien wie „Buy And Hold“ mit dem MSCI World vor großen Herausforderungen stehen (trotz der Tatsache, dass gefühlt 90 % aller Finanzexperten im Internet genau diese Strategie predigen).
• Welche Alternativen es gibt und warum sie aus meiner Sicht Sinn ergeben.

Was bedeutet das für dich?

Niemand kann dir diese Entscheidungen abnehmen. Ob und in welchem Umfang du dein Portfolio anpasst, liegt allein bei dir. Mit den letzten drei Artikeln habe ich versucht, dir einige Argumente an die Hand zu geben.

Meine eigene Einschätzung ist sehr klar: 

Von Ray Dalio gibt es den Satz: “The worst thing one can do, especially late in a paradigm, is to build one’s portfolio based on what would have worked well over the prior 10 years.” Wer stur an den bewährten Rezepten der letzten Dekaden festhält, wird über die kommenden Jahre Enttäuschungen erleben. Die Wahrscheinlichkeit dafür ist hoch – auch wenn natürlich niemand die Zukunft mit Sicherheit vorhersagen kann.

Eines ist aber auch klar: Es bleibt möglich, sein Geld selbst gut anzulegen – auch und gerade in veränderten Zeiten. Man muss nur bereit sein, offen für Anpassungen zu bleiben.

Falls dich das Thema der dynamischen Anlagemodelle interessiert, werde ich dazu einen separaten Artikel schreiben. Sie sind zwar aufwendiger in der Umsetzung als “Kaufen und Halten”, aber aus mehreren Gründen halte ich sie für gut geeignet, um durch das Umfeld der kommenden Dekaden zu navigieren.

(Link folgt, sobald der Artikel fertig ist.)